brucewang 發表於 12-2-8 23:35

指數化投資背後的隱藏成本 (轉載)

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Allison Kuo

2010年1月26日,標準普爾公司宣佈Berkshire Hathway(BRK.B)將被納入S&P 500指數中,而一件神奇的事情也隨之發生了, Berkshire的股價在短短幾內天,便從68美元飆漲至76美元。是這個消息讓Berkshire公司的內含價值增加12%的嗎? 華倫‧巴菲特應該不會同意這種說法。每個人都知道總資產超過1兆多美元的S&P 500指數基金,必定會在2月12日Berkshire公司被正式納入S&P 500指數時,買進該檔股票。所以對沖基金以及交易員紛紛趕在正式併入日前,買進Berkshire Hathaway的股票,因此在Berkshire Hathaway被正式納入S&P 500指數之後幾天,指數基金都違背了原本的投資宗旨,以12%的溢價價格買進價值超過200億美元的Berkshire Hathaway的股票;而指數基金的投資人卻為此多付出了20億美元。在指數基金中,類似這樣的市場事件經常會發生。而無獨有偶的是,這個造成一檔股票在被指數基金買進之前,價格大幅上漲的機制,同樣會也使一檔股票在被指數基金賣出前,就出現股價大幅下跌的狀況。指數基金的投資人因為這些狀況而發生損失,但造市者以及對沖基金卻成了最大的贏家。由於指數基金的公開說明書中並未揭露這個事實,因此市場並未針對這個情況進行廣泛的討論。而結論就是:這種類似的買入或賣出的確是個大問題,其所帶來的負面影響可能還超過指數基金原本所具有的費用比率上的優勢。指數週轉成本
紐約大學教授Antti Petajisto在2010年的研究報告中指出,從1990年至2005年間,指數每年的週轉成本至少會使S&P 500指數的報酬率降低0.21%至0.28%,Russell 2000指數的報酬率則是每年降低0.38%至0.77%。在一份2005年的研究報告中,Honghui Chen、Gregory Noronha,以及Vijay Singal便估計S&P 500指數的報酬率會被拖累0.03%至0.12%,而Russell 2000指數的報酬率則會因而下降1.3%至1.84%。這些數字正意味著部份的指數基金只要避開因指數新增或剔除之投資標的,所造成的價格大幅上漲或下跌的情況,便能輕易的擊敗基準指數。在投資界來說,這算是相當罕見的「免費的午餐」。事實上,有些指數基金就是採用了這樣的策略,持續取得了優於基準指數的報酬率(有些甚至是已扣除了費用)。單看數據,會覺得這個「免費午餐」的報酬表現微不足道的,但其實不然。假設某一投資部位每年可提供9%的報酬率,並且具有0.3%的指數週轉成本,在30年後,該投資部位的報酬率便會因此被拖累8%。而如果這個成本為2%的話,其報酬率更會被拖累43%。對於投資人來說,一檔產品設計不當,或是過度追蹤指數的基金產品,所帶來的負面影響,就跟一檔較差管理、高費用成本的主動管理式產品一樣。市場正在迅速的改變,涵蓋新市場的指數紛紛出現。投資人不應假設設計指數基金產品的人會極度關注這個指數週轉成本。事實上,指數產品的提供者並不想使投資人注意到這項成本,因為在計算基金的費用時,通常會以資產為計算基礎,因此他們會想要盡可能地使資金流向指數基金產品。但投資人應該知道,在哪種情況下,指數的週轉成本會侵蝕掉指數基金產品的報酬率。1. 有大量的資產都在追蹤某個指數時,但並不限定是某個特定的指數基金。 
  如果有超過一兆美元以上的資產都在跟蹤同一標的指數,例如S&P 500,這個費用
成本就會發生。2. 高週轉率。如果你的指數基金的交易並不頻繁,指數週轉成本所造成的影響將會較
 低。而一些產品結構設計較差的小型及微型的指數基金,由於會快速地變動其
 持股部位,也容易導致較大損失的發生。3. 持股部位的流動性不佳。當持股部位的流動性越差時,其指數週轉費用成本就會
越高。微型及小型新興市場股票是流動性最差的資產類別之一。大部份美國小型股票
型指數基金都出現了異常巨大的負報酬率,甚至每年會高達8%。不過,先別急著賣掉你所持有的市場熱門指數基金,因為稅務方面所造成的影響,很有可能會侵蝕掉你未來所有的儲蓄金額。當一檔指數基金的資產規模夠大,使該基金費用成本低廉、流動性夠高,而且其所追蹤的標的指數在市場並不是太過熱門時,該檔指數基金便會是較佳的投資標的。在實務上,這意味著投資人可於同一基金組別中,挑選第二熱門的指數基金,尤其是那些具有低投資週轉率,或一檔整體市場指數基金,這類型的指數基金較不會受到指數週轉成本的拖累。對於上述的結果,指數化投資的批評者也不應感到雀躍。事實上,他們反而更加突顯了被動式投資的報酬表現,因為許多主動管理式的基金經理人經常無法擊敗S&P 500以及Russell 2000等指數。如果你將指數所發生的指數週轉成本加回其原先的報酬率來看,會發現主動管理式基金的表現甚至更差。截至8月底止,在50檔晨星小型股票型基金中,僅有17檔基金近一年報酬表現超越Russell 2000指數。被動管理式基金會因幾個百分點的費用率差距,而佔有或者是失去市占率,這也顯示了指數投資人錙銖必較的特性。不過一些具有先前我們所述及的那些具有缺陷的指數,例如Russell 2000卻相當受到歡迎,這意味著投資人會盲目選擇他們所熟悉但錯誤的指數,來作為其投資標的。在投資上,投資人正犯了常見的錯誤,也就是選擇了他們所熟悉也較感到安心的投資標的,但有時卻因此付出高昂的代價。
(本文由晨星美國撰寫,晨星台灣編譯 )
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