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"327”是“92(3)國債06月交收”國債期貨合約的代號，對應1992年發行1995年6月到
期兌付的3年期國庫券，該券發行總量是240億元人民幣。
影響1992年三年期國債現券價格的主要因素有:
(1)基礎價格:92(3)現券的票面利率為9.5%，如果不計保值和貼息，到期本息之和為128.50元。
(2)保值貼補率:92(3)現券從1993年7月11日起實行保值，因而，其中1995年7月份到期兌付時的保值貼補率的高低，影響著92(3)現券的實際價值。
(3)貼息問題:1993年7月1日，人民幣三年期儲蓄存款利率上調至12.24%，這與92(3)現券的票面利率拉出了2.74個百分點的利差，而1994年7月10日財政部發布的公告僅僅規定了92(3)等國債品種將與居民儲蓄存款一樣享受保值貼補，並未說明92 (3)現券是否將隨著儲蓄利率的提高進行同步調整。因此，92(3)現券是否加息成為市場一大懸念，直接影響92(3)現券的到期價值。
(4)1995年新券流通量的多寡也直接影響到92(3)期券的炒作，由於上海證交所採用混合交收的製度，如果新券流通量大，且能成為混合交收的基礎券種，那麼，空方將有更多的選擇餘地，市場將有利於空方，如果相反，則對多方有利。
管金生統領的萬國是做空327國債的主力。萬國是當年最具實力的券商。1993年首批證券商業信用評比，萬國獲得國內惟一最高級別AAA信用等級。當時擁有270多家會員的上交所，萬國獨占16.7%的交易額。萬國有一句廣告詞:“萬國證券，證券萬國”。
萬國做空的主要理由有：
一，國家將抑制通貨膨脹作為1995年經濟工作的重點，通貨膨脹已經連續7年超過兩位數，已經威脅到中國經濟的平穩發展，通貨膨脹回落必然會導致保值貼補率的回落
二，如果市場傳聞是真的，那麼1992(3)國債的貼息將增加財政支出十幾億元，對於當時捉襟見肘的國庫來說可能性很小
三，1995年新國債發行額度將在1,500億元左右，比去年增加50%，因此，流通量必然較大。
應該說，管金生按當時的情形來說，判斷沒有錯，在當時，幾乎所有的券商也是持有這樣的觀點。
但凡事總有例外，那便是多方的主力是中經開。它是一個比較特殊的企業，前身是中國農業開發信託投資公司，1988年經財政部、人民銀行批准成立，憑藉顯赫的政府背景和廣泛的人脈關係起家，1992年1月更名為中國經濟開發信託投資公司，業務延伸到信貸、證券、期貨以及實業領域。中金開的高層來自財政部，在獲取財政部相關信息上，比其他券商更具優勢。
在2月23日之前，327的交易並未出現異常交易，327的價格二月份一直在147.8---148.3元之間徘徊。多空雙方均在148價格附近大規模建倉。
在2月23日這天，財政部補貼消息還未正式公佈，但補貼5%的消息已經傳開。財政部正式公佈是在24日，內容為：1９９２年向社會發行的三年期國庫券在今年７月１日到期還本付息時，利息分兩段計算：１９９２年７月１日至１９９３年６月３０日，按年利率９•５％計付，不實行保值貼補；１９９３年７月１日至１９９５年６月３０日，按年利率１２•２４％加人民銀行公佈的今年７月份保值貼補率計息。據此，可得出財政部加息5.48%。對於國債市場來說，這無疑是劇變，多年以後，當尉文淵談到這事曾說過“我做夢也沒有想到會貼息，回頭想想，這算什麼事呀！美聯儲調息的時候都是0.25個百分點調，咱們這一調就是5個百分點！”
2月23日上午一開盤，中經開率領的多方借利好用80萬口將前一天148.21元的收盤價一舉攻到148.50元，接著又以120萬口攻到149.10元，又用100萬口攻到150元，步步緊逼。萬國證券不管放出多少多單，全部被多方吃掉。而一直在327品種上與萬國聯手做空的遼國發突然倒戈，改做多頭。在後來的調查中發現遼國發通過無錫國泰下單200萬口。327國債在1分鐘內竟上漲了2元，10分鐘後共上漲了3.77元。327國債每上漲1元，萬國證券就要賠進十幾個億。按照它的持倉量和現行價位，一旦到期交割，它將要拿出幾十億的資金。毫無疑問，萬國沒有這個能力。
然而正當多方認為勝券在握時，16時22分13秒國債期貨行情突變，萬國證券先以50萬口把價位從151.30元轟到150元，然後用幾十萬口的量級把價位打到148元，最後一個730萬口的巨大賣單狂炸尾市，把價位打到147.50元。在最後8分鐘內，萬國共砸出1,056萬口賣單，面值達2,112億元國債。而所有的327國債只有240億。當年國家財政收入也只有5181.75億。這個行動令整個市場都目瞪口呆，若以收盤時的價格來計算，這一天做多的機構，包括像遼國發這樣空翻多的機構都將血本無歸。而一開始處於劣勢的萬國證券根據147.5的收盤價，當日將淨賺43億。
當日尉文淵上報證監會，證監會讓上交所自己處理。夜裡11點，尉文淵正式下令宣布23日16時22分13秒之後的所有327品種的交易異常，是無效的，該部分不計入當日結算價、成交量和持倉量的範圍，經過此調整當日國債成交額為5,400億元，當日327品種的收盤價為違規前最後簽訂的一筆交易價格151.30元。按照151.30元平倉，萬國虧16億元。24日萬國證券出現擠兌風潮。同在2月24日，上交所發出《關於加強國債期貨交易監管工作的緊急通知》，就國債期貨交易的監管間題作出六項規定，即:1.從2月24日起，對國債期貨交易實行漲跌停板製度，2.嚴格加強最高持倉合約限額的管理工作，3.切實建立客戶持倉限額的規定，4.嚴禁會員公司之間相互借用倉位，5.對持倉限額使用結構實行控制;6.嚴格國債期貨資金使用管理。同時，為了維持市場穩定，開辦了協議平倉專場。2月24日，財政部貼息公告見報。上證所“327”國債期貨價格開盤漲5.4元，達152.8元；而其他市場上“327”的價格在154元以上。2月25日下午3時，海通證券公司總經理湯仁榮將他的《緊急建議》傳真給人總行副行長戴相龍，證監會副主席李劍閣，財政部國債司司長高堅，提議關閉國債期貨市場。3月份全國“兩會”召開了之際，全國政協委員、著名經濟學家戴園晨發言，要求對萬國的違規予以嚴肅的查處。2月27日和28日，上交所開設“327”國債期貨協議平倉專場，暫停自由競價交易。5月17日，中國證監會鑑於中國當時不具備開展國債期貨交易的基本條件，發出《關於暫停全國范圍內國債期貨交易試點的緊急通知》，開市僅兩年零六個月的國債期貨無奈地劃上了句號。中國第一個金融期貨品種宣告夭折。9月15日，尉文淵也不得不離開了上交所。而在1995年4月25日，萬國證券公司舉行了二屆三次董事會，撤銷了管金生的董事長兼總裁職務。管金生被廢黔了。3個月後，管金生被上海市檢察院正式逮捕，有關司法機關組成的專案組開始對管金生罪案進行審理，指控他的罪名有讀職、 挪用公款、貪污、腐敗等多項。經過一年多的審理，1997年，上海市第一中級人民法院對原上海萬國證券公司董事長兼總裁、上海萬國房地產開發總公司董事長、上海萬國(香港)有限公司董事會主席管金生，以受賄罪、挪用公款罪判處有期徒刑17年，剝奪政治權利5年，並沒收個人財產10萬元。 |
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